[专栏] 2026年可持续金融中的法律问题 ~转型金融与绿色债券实践~

✅ 粗略地说

• 📉 2025 年 GSS 债券将比上一年减少 30%，但法律框架将发生重大变化：ICMA/LMA 将于 2025 年 11 月发布重要指南，明确过渡融资的法律要求。
• ⚖️转型融资在2026年迎来关键时刻：它会成为私营部门主导的融资机制吗？有关合同惯例、关键绩效指标设定和信息披露义务的法律问题将决定企业是否会实施该机制。
• 适应性融资和蓝色债券进入新的法律领域：东京发行全球首只经CBI认证的韧性债券，应对气候变化的物理风险成为关键融资主题
• 🔍绿色债券“漂绿”的风险正在显现：随着 Greenium 的消失和市场的成熟，公司正进入一个优先考虑确保信誉和管理法律风险，而不是降低采购成本的阶段。

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介绍

一年即将结束。
这次，我们将探讨2026年可持续金融市场的法律趋势以及企业将面临的实际问题。

预计到 2025 年，全球 GSS 债券（绿色、社会、可持续发展等）市场将比上一年下降约 30%。
仅从发行量下降的数据来看，许多人可能会担心市场停滞不前。

然而，2025年也将是一个重要的转折点，届时将出台新的规则并面临新的挑战。值得注意的是，国际资本市场协会（ICMA）于11月发布了《气候转型债券指南》（CTBG） ，几乎在同一时间，贷款市场协会（LMA）也发布了《转型贷款指南》 。

随着这些国际准则的制定，此前被描述为“感兴趣但缺乏共识”的转型融资，可以认为已经最终进入实施阶段。

本文将对企业首席财务官、企业规划部门、可持续发展主管和法律主管在 2026 年需要注意的法律问题进行实用性概述。

可持续金融市场的现状及对2025年的展望

GSS债券市场萎缩及结构性因素

2025 年 GSS 债券市场表现不佳，全球债券市场较上年下跌约 30%。
这被认为是由几个结构性因素造成的。

首先，地缘政治风险正在上升。
2025年，“国防开支”成为欧洲市场的讨论话题，地缘政治风险成为东亚的一个主要主题。
随着能源安全比脱碳目标更为重要，企业融资策略也在发生变化。

其次，绿色债券的“绿色溢价”（即绿色债券和其他工具的采购成本低于普通债券发行成本的现象）也消失了。
据报道，日本地方政府联合发行的绿色债券 Greenium 于 2025 年 3 月消失（ Greenium 消失，由于缺乏经济合理性，呼吁减少发行 - 10 年期地方政府债券）。
随着市场日趋成熟，发行绿色债券的经济激励正在减弱，企业可能会发现绿色债券作为筹集资金的手段吸引力有所下降。

2025年的重要发展

另一方面，2025 年在建立法律框架方面取得了重大进展。

国际资本市场协会（ICMA）发布“气候转型债券指南”

2025 年 11 月，ICMA 发布了《气候转型债券指南》（CTBG） 。
该指南为过渡债券的发行提供了指导，过渡债券是一种新的融资工具，旨在实现《巴黎协定》的目标。

与此同时，ICMA 更新了其《气候转型融资手册》 ，以阐明如何在企业层面实施转型战略。

LMA出版《过渡贷款指南》

同样在 2025 年 10 月，LMA 与亚太贷款市场协会 (APLMA) 和银团贷款交易协会 (LSTA) 合作发布了《过渡贷款指南》 。
这为债券市场和贷款市场的过渡融资建立了法律框架。

东京都政府发行韧性债券

此外，2025 年 10 月，东京在海外市场发行了全球首只经 CBI（气候债券倡议）认证的韧性债券。
此次筹款活动侧重于适应气候变化带来的实际风险，并将开辟与侧重于减缓措施的传统绿色债券不同的新领域。

2026年值得关注的趋势和法律风险

关于ICMA/LMA转型融资指南的评论

什么是转型融资？

转型融资是一种机制，旨在为目前碳排放强度较高但有长期脱碳战略以实现碳中和的公司和企业提供融资支持。
传统的绿色债券旨在为“已经对环境友好的项目”提供资金，而转型融资的独特之处在于，它旨在为“正在推进脱碳的公司”提供资金。

例如，对于钢铁、化工和航运等因其业务特性而二氧化碳排放量较高的行业，该计划为转型计划提供资金，例如引入氢还原炼钢技术、船舶燃料转换和制造过程电气化。

ICMA 指南的法律要求

国际资本市场协会 (ICMA) 于 2025 年 11 月发布的《气候转型债券指南》(CTBG)要求，转型债券的发行必须满足以下四个要素：

发行人过渡策略和组织治理

• 在企业层面制定长期脱碳战略
• 在董事会层面建立治理体系
• 根据科学证据设定减排目标（SBT、科学减排目标等）

商业模式中的环境实质性

• 识别商业模式中的气候变化风险和机遇
• 与行业特定转型路径保持一致

基于证据的转型战略和目标

• 制定符合《巴黎协定》目标（1.5°C目标）的减排路径
• 明确量化的阶段性目标和里程碑

实施透明度

• 资金使用情况披露
• 定期进度报告和关键绩效指标 (KPI) 衡量

这些要求不具有法律约束力，但正在成为既定的国际市场惯例。
如果一家公司不符合这些要求，它就有可能失去投资者的信任，增加融资成本，在最糟糕的情况下，还会被指控“漂绿”（伪造其环保意识）。

LMA贷款指南的实际意义

LMA 的《过渡贷款指南》为贷款市场的过渡融资提供了实用指导。
与债券市场不同，贷款市场以双边交易为主，合同条款由贷款人和借款人之间的谈判决定。

以下几点对于LMA指南尤为重要：

• 如何设定关键绩效指标：如何设定借款人必须达到的具体环境绩效指标
• 当关键绩效指标未达成时的处理方法：设计利率调整条款（阶梯式利率调整条款），以应对目标未达成的情况。
• 第三方验证的必要性：外部组织对KPI进行验证的标准

在日本，三井住友银行于 2025 年 11 月向马自达汽车公司提供了一笔过渡贷款，预计未来还将有更多项目增加。

公司面临的法律问题

企业利用转型融资时，必须考虑以下法律问题：

信息披露义务的范围

企业在披露转型战略的细节方面面临着一个难题。
虽然详细的信息披露可以赢得投资者的信任，但也存在将公司的技术战略泄露给竞争对手的风险。

此外，日本金融厅将于 2023 年强制要求在证券报告中披露可持续性信息，并要求根据气候相关财务信息披露工作组 (TCFD) 的建议进行披露。
另一个重要问题是如何确保转型融资框架与 TCFD 披露之间的一致性。

未达成关键绩效指标时可能承担法律责任

转型债券和贷款通常采用“可持续性挂钩”设计，利率根据关键绩效指标的实现程度而变化。
其中包含一项条款，规定如果 KPI 没有达到，则提高利率（逐步提高），但实际的挑战是如何设计豁免条款，以防由于外部环境的突然变化（例如，监管变化、供应链中断）而导致 KPI 难以达到。

“漂绿”诉讼风险

在欧洲和美国，越来越多的公司因夸大其环保特性而被投资者和消费者起诉。
转型融资被认为比绿色债券更容易出现“漂绿”行为，因为它针对的是“目前碳排放密集型”公司。

企业需要采取法律措施来确保信誉，例如根据科学设定减排目标、进行第三方验证以及确保定期报告进展情况。

绿色债券的“漂绿”风险

Greenium的消亡和市场成熟

绿色债券市场已经存在超过10年，现在正处于成熟阶段。
然而，全球二氧化碳排放量持续上升，这引发了人们对绿色债券在多大程度上真正有助于改善环境的质疑。

据报道，2025 年，在海外市场观察到的“绿宝石”已经消失。
即使在日本，随着地方政府债券中绿色收益的消失以及发行绿色债券缺乏经济合理性，一些地方政府也开始推迟发行绿色债券。

“漂绿”诉讼的兴起

随着绿色债券市场的成熟，投资者也变得更加谨慎。
如果一家公司声称自己注重环保，但未能履行承诺，那么它就面临着因“漂绿”而被追究法律责任的风险越来越大。

在欧洲，有关金融产品环境绩效披露的法规（可持续金融披露条例 (SFDR)）得到了加强，目前正在进行严格审查，以确保绿色债券的收益真正用于环保项目。

在日本，金融厅将于 2024 年成立可持续金融专家委员会，讨论如何提高绿色债券和其他问题的信息披露可靠性。
公司必须建立高度透明的信息披露制度，包括根据绿色债券原则 (GBP) 确定资金的适当用途、获得外部审查（第二意见）以及定期发布影响报告。

公司应采取的法律措施

为避免“漂绿”风险，建议企业采取以下法律措施：

利用外部评审

发行绿色债券时，应考虑从第三方获取第二意见或认证。
具有代表性的认证机构包括 CBI（气候债券倡议组织）、Sustainalytics 和穆迪 ESG 解决方案。

严格管理资金使用

建立内部管理系统来跟踪筹集的资金是否真正用于环保项目非常重要。
具体而言，这可能包括设立专门部门来管理绿色债券发行后的资金流动，并进行定期的内部审计。

定期发布影响报告

绿色债券发行后，市场惯例是至少每年发布一次影响报告，详细说明资金用途和由此产生的环境效益（例如减少二氧化碳排放）。

适应性融资的法律要求

实现《巴黎协定》1.5°C温控目标的难度以及适应措施的重要性

实现《巴黎协定》设定的1.5℃目标在现实中极其困难。
根据联合国环境规划署（UNEP）发布的《2024年排放差距报告》 ，如果目前的政策继续下去，到本世纪末，全球平均气温预计将上升3.1摄氏度。

在这种情况下，“适应”气候变化带来的物理风险（洪水、干旱、热浪等）已成为企业的重要管理问题。
适应性融资是指为基础设施建设和技术开发提供资金，以提高应对气候变化影响的能力。

东京韧性债券的法律意义

2025年10月，东京都政府在海外市场发行了全球首只获得CBI认证的韧性债券。
该债券的收益将用于应对气候变化引起的洪水风险，具体措施包括建设雨水储存设施和加强污水管网。

要获得 CBI 认证，项目必须符合气候债券韧性分类法 (CBRT)。
CBRT 是 CBI 于 2025 年 8 月发布的国际分类标准，明确了适应和韧性项目的定义。

公司使用适应性融资的法律问题

企业利用适应性融资时，需要考虑以下法律问题：

适应项目的定义和范围

“改编项目”的定义并不总是很明确。
例如，加强数据中心的冷却设备是否可以被视为应对气候变化导致气温上升的一种适应措施？
或者它只是业务连续性计划 (BCP) 的一部分？

CBRT 将适应项目定义为“提高应对气候变化物理影响的韧性的活动”，但确定一个具体项目是否符合条件需要专业知识。

划清缓解措施之间的界限

适应性融资与减缓措施（二氧化碳减排）是不同的概念，尽管在实践中两者有时会有重叠。
例如，提高建筑物的隔热性能不仅可以减少供暖和制冷能源（一种缓解措施），而且还有助于适应热浪。

对于企业而言，是否通过绿色债券或适应性融资框架筹集资金是一个战略性决定。

难以衡量影响

衡量适应性项目的有效性比衡量缓解措施的有效性更难。
虽然二氧化碳减排量可以定量测量，但要量化“洪水风险降低了多少”却并不容易。

即使在日本，一些大型人寿保险公司也在独立承保专门针对适应性业务的地方政府债券，预计未来将建立市场惯例。

蓝债券合同实践

什么是蓝邦？

蓝色债券是指旨在为海洋保护和水资源管理相关项目筹集资金的债券。
具体而言，这包括防止海洋污染、可持续捕鱼、建立海洋保护区和改善水利基础设施。

2025年，英国泰晤士河潮汐隧道项目重点发行了蓝色债券。
该项目由蓝色债券资助，旨在建造一条“超级污水管道”，将未经处理的污水从泰晤士河中分流出去。

水资源融资的重要性

与水相关的风险正日益成为企业管理中的一个重要问题。
水资源风险涉及范围广泛，包括能源和粮食安全以及确保数据中心的冷却水供应。
随着气候变化导致的极端天气事件日益频繁，洪水、干旱等水灾也愈发严重。为了增强自身业务的韧性，企业需要将水风险管理纳入其业务战略。

合同实践中的问题

以下几点在蓝皮书合同实践中非常重要：

明确资金用途

蓝色债券的收益仅限于与“水”或“海洋”相关的项目。
然而，究竟什么才算是“涉水项目”，这一点并不总是很明确。

例如，提高农业用水效率的项目是否符合条件？
更新工厂的废水处理设备是否符合条件？
此类判断应参照国际标准（例如，CBI 水利基础设施标准）作出。

衡量环境影响

蓝债影响报告需要量化证明“对改善水质的影响”和“对保护海洋生态系统的影响”。
然而，从科学角度测量这些影响在技术上可能具有挑战性。

确保可扩展性

与绿色债券市场相比，蓝色债券市场仍然很小，而且由于交易规模较小，可能对大型机构投资者没有吸引力。

为了使蓝色债券市场在未来走向成熟，人们认为项目需要扩大规模，需要建立标准化的评估标准，并且需要重振二级市场。

公司应注意的法律要点

可持续金融合同结构

企业在运用可持续金融时，需要了解以下合同结构：

收益用途类型

绿色债券、蓝色债券和其他类似债券将筹集的资金用途限制在特定项目上。
跟踪和报告资金使用情况至关重要。

与可持续性相关的

可持续发展挂钩债券 (SLB) 和可持续发展挂钩贷款 (SLL) 是利率根据公司实现 ESG 绩效指标 (KPI) 的程度而变化的金融工具。
设定和验证关键绩效指标非常重要。

混合型

也有一些格式将以上两个要素结合起来。
例如，转型债券可能既要求将资金分配给特定项目（资金用途特定类型），又要求实现公司范围内的二氧化碳减排目标（可持续发展挂钩类型）。

关键绩效指标设定和衡量实践

在可持续发展挂钩金融中，设定关键绩效指标是合同谈判中最重要的一环。

KPI设计原则

国际资本市场协会（ICMA）的可持续发展挂钩债券原则（SLBP）规定，关键绩效指标（KPI）必须满足以下要求：

• 相关性：与公司核心业务相关
• 可测量性：定量测量的能力
• 雄心壮志：公司面临的一项具有挑战性的目标
• 可验证性：能够被第三方验证

设计应对KPI未达成情况的条款

以下条款通常用于处理KPI未达成的情况：

• 利率阶梯式上调：如果KPI未达标，利率将上调0.1%至0.3%。
• 慈善捐赠：如果KPI未达成，将向环境保护组织等捐赠一定金额。
• 授予提前赎回权：赋予投资者申请提前赎回的权利

信息披露和报告义务

可持续金融即使在发行之后也要求持续的信息披露和报告义务。

年度报告内容

• 资金分配情况：资金分配到了哪些项目？
• 环境影响：量化影响，例如二氧化碳减排和水资源消耗减少。
• 关键绩效指标达成情况：对于与可持续发展相关的关键绩效指标，关键绩效指标的进展情况

第三方验证

许多投资者希望获得第三方验证，而不仅仅是公司自行报告的数据。
验证机构通常包括审计公司、ESG评级机构和专业咨询公司。

概括

预计到 2026 年，可持续金融市场需要的是质的深化而非量的增长。

随着 ICMA/LMA 于 2025 年 11 月发布指导方针，过渡融资终于进入实施阶段。
公司需要解决法律和实际问题，例如根据科学证据设定减排目标、建立高度透明的信息披露制度以及完善关键绩效指标设计。

绿色债券市场已进入成熟阶段，随着 Greenium 的消失，企业正转向优先确保可靠性而非降低采购成本的阶段。
为避免“漂绿”风险，必须利用外部评审，严格管理资金使用，并定期发布影响报告。

为应对气候变化带来的物理和水资源风险，适应性融资和蓝色债券预计将在未来获得更多关注。
东京发行抗灾债券可能会开创国际先例，并影响其他地方政府和公司。

企业首席财务官、企业发展部门、可持续发展主管和法律专业人士需要考虑这些趋势，并为公司确定最佳融资策略。
我们认为，必须认识到可持续金融不仅仅是筹集资金的一种手段，而且与公司的长期增长战略密切相关。